国开行：沉默的“稳增长”主力军

在诸多稳增长“利器”之中，中国国家开发银行显得低调而沉默。

自从去年4月12日国务院发布国开行改革方案，将其定位为“开发性金融机构”，明确提出要“积极发挥在稳增长、调结构等方面的重要作用”之后，国开行在稳增长、重点支持基建等方面就扮演了越来越重要的角色。更重要的是，随着其在经济政策大舞台上的“戏份”加重，国开行的融资及投资方式也发生了明显改变。

伴随着地位提升的，是国开行资产规模的增加。如今，用“庞然大物”来形容国开行并不为过。中金公司分析师易峘 、首席经济学家梁红在5日发布的报告中测算，从2015年7月至2016年6月，国开行资产负债表的净扩增规模可能达到2.5-3万亿元左右。

这意味着什么呢?Via 中金公司：

在这12个月内，国开行资产负债表的增量约等于中国银行业总资产的1.3%-1.5%，对同期银行业总资产增长的贡献达到8%-10%。

不仅总资产的规模大幅增加，国开行近期可能还在加速扩张。据中金公司估算，今年二季度，国开行总资产同比增速在24%-28%之间。

这种大规模的扩张，让国开行在三家传统政策性银行中显得颇为庞大。在2015年底，国开行总资产规模就已经相当于中国进出口银行和中国农业发展银行资产加总起来的1.7倍。

因此，不难想象，国开行过去一年多时间在货币扩张中发挥了重要作用。

国开行的融资及投资方式上的变化主要体现在两个方面——资产负债表增量的来源和去向。

国开行资产负债表增量的钱从哪儿来?

中金公司认为，与以往主要通过发行常规国开债的模式不同，上述12个月，国开行的资产负债表的扩张很大程度上依赖央行的贷款/存款以及专项建设债的发行。

中金估计，央行的贷款/存款是国开行赖以扩增的主要来源：

过去12个月该负债项目增加了大约1.4万亿元，相当于净增量的50%左右。而在央行去年推出抵押补充贷款(PSL)之前，这该项目的余额几乎为零。

专项建设债的特点在于快。尽管这种债券去年三季度才启动，但据中金公司测算，迄今规模或达6000亿元。相比之下，同期常规的国开债净发行量为4374亿元。

钱去了哪儿?

中金公司观察到，从2015年7月以来，国开行在债券、股权及“其他投资”类的资产大幅增加，明显有别于此前主要通过贷款发放来扩张资产的模式。

自从去年专项建设债推出以后，国开行的“股权和其他投资”从几乎为零暴增至1万亿元以上。上市公司财报也印证了这一点。

简单地说，财政刺激不再是单纯地发放贷款，还补充了上市公司股本。当然这种模式也有好处，因为它惠及的公司面更广更多样，而且其在财务结构上也优于单纯发贷款。

同期，国开行的债券投资可能增加了5000亿元以上，规模增幅超过100%。

与这两项扩张相反的是，同期国开行贷款总额增速却呈现放缓态势，对其总资产扩张的贡献有所下降。

国开行资产负债表的这种变化，可能蕴含着重要意义。中金公司认为，这可能说明广义财政政策操作出现了一些新的趋势：

首先，央行可能会继续增加对财政扩张的支持力度。假以时日，央行可能会持有更多政策性银行的债权和股权。此外，不能排除未来央行直接购买国债和地方债的可能性，尤其是考虑到目前外汇资产增长停滞，央行需要扩张其国内资产以补充基础货币。

其次，与政府提高直接融资比重的政策目标相呼应，财政扩张可能继续更多地采用股权和债券投资的形式。

值得注意的是，根据前英国金融管理局主席Adair Turner的观点，央行直接承购国债正是市场广为热议的“直升机撒钱”的其中一种方式。这种做法相当于财政货币化，日本在1930年代“高桥财政”中实施过。

在中金公司看来，国开行资产负债表扩张速度短期内可能会放缓，主要是因为三季度专项建设债仍在准备当中，7 月以来可能已经有所放缓。

但这家投行还强调，国开行资产扩张以及其资产组成的变化仍然是灵活、有效、且“一石多鸟”的重要财政政策工具。

根据官网资料，国开行由中国政府全资所有，注册资本4212.48亿元，财政部是其最大股东，持股比例36.54%。穆迪、标准普尔等专业评级机构，连续多年对国开行评级与中国主权评级保持一致。

国开行是全球最大的开发性金融机构，中国最大的对外投融资合作银行、中长期信贷银行和债券银行。